4月8日晚間，順豐控股（002352.SZ）發布了一份讓股民“猝不及防”的一季度業績預告。公告顯示：順豐控股預計今年1至3月份凈利潤虧損9億元至11億元，對比去年同期盈利則為9.07億元。扣除非經常性損益后，順豐預虧10億元至12億元，去年同期盈利8.32億元。

順豐的業績“爆雷”在各股吧中掀起軒然大波。有“雪球”股民表示：“這個虧損實在想不通。順豐單子多如牛毛，去年還盈利9億。今年沒有任何疫情影響，突然暴虧9億？實在沒有看明白。”

順豐對此給出了官方解釋，作者進行歸納后，將主要原因整理如下：

1、順豐第1季度處于新業務開拓關鍵階段，增加前置性資源投入，成本承壓。

2、去年疫情延緩了順豐的資本性開支投入，出現產能瓶頸。今年順豐加大投入，進行中轉場自動化產能升級以承接增量。預計第2季度將緩解產能瓶頸壓力，今年下半年開始釋放規模效益。

3、春節期間順豐響應“就地過年”政策，給在崗人員補貼，經營成本攀升。

4、快遞同行在春節均未打烊，順豐的散單業務被分化，增長低于預期。

5、今年4月順豐推出特快及新標快產品，將為時效件增長帶來新動能。

不過，資本市場與股民對這份解釋并不買賬。4月9日開盤后，順豐股價直線跌停。

作為集齊規模、市值、科技能力、服務、美譽度的快遞“國民企業”，順豐的此次業績爆雷是否果真毫無預兆？突然出現虧損的根源到底在哪里？

01 “虧損范圍符合市場預期”

實際上，從業內人士角度看，順豐的業績爆雷并不令人意外。貫鑠企業CEO、上海交通委郵政快遞專委會副主任趙小敏對作者表示：“這樣的虧損范圍是符合市場預期的。”

從3月18日順豐公布的年報看，形勢已不容樂觀。年報顯示：過去一年，順豐的市場份額收縮了2%左右，第四季度凈利增速為16%，比照前兩季度均超50%出現了明顯放緩。順豐股價比照年初，也已下跌了30%左右。

順豐凈利增速下降在財務層面的核心原因在于單票收入下降、電商件增量的流失、市場份額的下降。

2020年下半年，隨著疫情后產能迅速恢復，以及拼多多、直播電商等帶來的電商件持續增長與活躍，全國快遞包裹量出現了大幅提升。

2020年，我國快遞業務量完成830億件，同比增長30.8%。據順豐年報披露，2020年順豐速運物流業務件量為81.37億票，上年同期為48.31億票，同比大增68.46%。

看起來，這是順豐的明顯利好——但對手的單量增加了更多。根據2021年2月的快遞經營數據顯示，韻達股份（002120.SZ）、申通、圓通單量比照去年均增長了超過100%。從市場份額來看，與通達系對比，順豐也是在2020年唯一市場份額出現下降的快遞公司。

此外，順豐素來以單票收入傲視群雄，才取得了市值的領跑地位。但去年，順豐的單票收入未能獨善其身。財報披露，2020年順豐速運物流業務的票均收入為17.77元，上年同期為21.94元，同比下滑18.99%；毛利率也相應地從17.42%降至16.35%。

《棱鏡》在4月5日文章《義烏快遞再次擊穿1元！這次攪局者是拼多多和極兔》中曾談到：2021年1月快遞服務業務經營數據顯示：順豐、圓通、申通、韻達的快遞業務單票收入分別為17.26元、2.38元、2.51元、2.23元，同比降幅達到12.4%、19.3%、23.9%、22%。在海外上市的中通雖未單獨披露單票收入，但CFO顏惠萍表示：2020年中通也將單票價格下降了約20%。

在順豐給出業績預虧的官方解釋之外，另據安信證券分析：去年第1季度，快遞企業享受了44天的免征通行費。各家節約通行費用約1.8億元至2.0億元。

今年，這筆成本費用將如常體現。在燃油成本方面，今年1季度平均油價同比下降3.4%，第2季度油價較去年同期上漲約17.7%，快遞企業也將面臨更高的燃油成本壓力。

02 中通緊逼，極兔攪局

從戰略布局看，最近數年順豐一直在穩健經營，但如果對更大的快遞競爭市場及電商市場加以分析會看到，最近兩年，順豐在快遞價格戰、電商增量博弈戰、新對手攪局等多重因素擠壓下，市場優勢地位出現了松動。

一直以來，順豐控股主要以高價商務件、中高端電商件的快遞業務為特色，運營策略有別于通達系的低價模式。

2013年和2018年，順豐曾嘗試推出低價產品，由于降價幅度不足，公司在直營模式下難以產生明顯的規模效應，便暫緩了下沉戰略的推進。

據統計，快遞行業的電商件已經占據了超過80%的市場。通達系在阿里的助力下，借助加盟優勢、大量承接的電商件，快速放大了規模效應。同時，自帶流量的京東物流也在快速搶占市場。

2018年開始，順豐的窘境已有所顯現。在營收增長27.92%的情況下，順豐僅實現歸母凈利潤45.56億元，同比下跌4.57%。2019年上半年，順豐快件量增速為8.54%，大幅低于行業平均增速，且其核心業務時效件營收僅增長了4.02%。

此外，中通近年來對標順豐的高速發展，也在縮小著順豐的領跑優勢。2020年9月，中通通過在港二次上市，募集資金近百億港元。董事長賴梅松表示：未來中通的目標是在2022年達到25%的市場份額。

目前，中通已經是行業里擁有自主產權廠房、自有車輛和自動分揀設備最多的公司。2020年“是歷年來投入最多的一年，有可能是前兩年的總和”，賴梅松說。

2020年三季度，中通單票運輸成本同比下降5分至0.53元，單票分撥成本同比下降3分至0.29元。整體看，中通已在業內形成了領先的成本管控能力。

同時，由于我國物流行業整體集中度不高、競爭相對同質化等原因，讓中國的物流產業整體停留于價格戰等低效競爭當中。行業格局分散，也給新玩家留出了成長的空隙。

2020年，從東南亞崛起，背靠步步高系資金以及拼多多單量的極兔進一步向上攪動了市場。起網一年內，極兔便已達成了2000萬穩定日單量，將競爭已是一片紅海的快遞市場進一步打穿。

4月8日，據《晚點 LatePost》報道：極兔完成了一筆18億美元的融資，由博裕資本領投5.8億美元，紅杉資本和高瓴同時跟投，投后估值78億美元。這一估值已超過圓通、申通、韻達的市值，僅次于在港股上市的中通。

順豐也承認，自己小覷了極兔等新玩家的力量。據“雪球”用戶記錄：3月18日，順豐高管在財報溝通會上談到極兔時表示，“規模再大也守不住市場，這是我們戰略角度看到非常深刻的教訓”。第二天，順豐股價最低下跌了9%。

03 下沉投入進入深水區

重重危機之下，順豐不能再無視電商件的增速力量，繼續坐守時效件的既有優勢。但布局電商件，順豐需要對網絡與成本進行高度精細化地控制。而目前順豐的股價承壓，很大原因也是順豐的布局在從冗余的資源“填倉”，過渡到獨立布網的深水區。

2019年5月起，順豐開始向月結發件量1000票以上的客戶推出“特惠專配”低價快遞業務，價格可低至7-8元。

2019年下半年，順豐進一步降低了電商件價格，將1000票以上客戶的價格降至5-6元/票，3000票以上客戶的價格更是降至4-5元/票，與通達系的價格已相當接近。

而據義烏快遞網點老板向作者透露，現在義烏的直播商家和貨品單價較高的商家也會考慮順豐“特惠專配”，“3到3.5元包3公斤”。

此前順豐的“特惠專配”主要是以“填倉件”的模式存在。據天風證券研報顯示，2019年初順豐的干線、支線裝載率分別約為55%、40%，大幅低于通達系和德邦股份80%-90%的裝載率水平。

推出特惠專配產品后，順豐的陸運裝載率提升至70%左右。因此，填倉件無需增加運力投入，仍可實現正向邊際利潤增長。

據順豐2020年財報顯示，目前“特惠專配”的“新業務”占比已提升至28.2%，件量結構已超過時效件。但2020年疫情后，隨著電商件急劇爆發，順豐的運力開始出現產能不足的問題，“填倉”已不能滿足電商件需求，順豐亟待新的資源投入建設。

同時，為了進一步降低成本，順豐也在嘗試開放直營，拉起另一張低價的加盟式“豐網”。

2020年下半年，“豐網”進入測試階段。順豐在財報會上透露：豐網2020年雙十一期間突破了日均100萬單，目前業務量在日均100-200萬單左右。“豐網要達到日均800萬單才能達到平穩規模，預期再花6到12個月持續推進”，“目前豐網在戰略角度是過渡階段，不是第一序列，會優先控制好成本。”

據財報會記錄顯示，目前順豐正在調整網絡建設：將一、二線中轉場的快運和豐網快遞調整在同一園區內，降本增效；三、四線貨量少的城市則發揮體量優勢，將順豐快運、順心捷達、豐網等共用集散點，融合大小功能區，合并車輛，同時借力“大網”，提升時效；“其他幾張網無法覆蓋的地方，由大網兜底。”

趙小敏認為，順豐的多年沉淀和科技實力仍值得期待，市場應給與它更多耐心：今年順豐還會投入很多車輛在倉儲、冷鏈和醫藥領域。“飛機將要突破70架，年底旗下航空樞紐機場也要運行。在科技研發領域投入的力度不斷加大，將會使得順豐的資本開支需求非常旺盛。”

“順豐一季度和二季度的業績沒必要特別關注。順豐需要把握住機會，加大擴張資本開支，加固護城河。順豐的利潤在10月以后，應該會有一個比較好的拐點空間。”趙小敏說。

而某雪球用戶對于順豐股價的感慨，或可代表當下快遞行業的競爭水平和股民的心情：“這樣一個預告讓人清醒，認識到快遞行業暫時不是一個值50倍市盈率的行業。這樣的市盈率應該是在順豐實現大一統，行業門檻高到已經無人敢問津的時候。那時候它的產能空前強大，80%的工作由機器人完成，這樣的企業才稱得上賺錢機器。”